來源：中國(guó)電子商務(wù)研究中心
(中國(guó)電子商務(wù)研究中心訊)近來互聯(lián)網(wǎng)金融漸成熱點(diǎn)，其中余額寶一誕生即成為規(guī)模最大的公募基金。不過，也有人指出，美國(guó)PayPal公司是余額寶的“先驅(qū)”，并于2011年最終因難以支撐而關(guān)閉。
Paypal貨幣市場(chǎng)基金：現(xiàn)金般體驗(yàn)的聯(lián)接基金
1999年，Paypal貨幣市場(chǎng)基金完成了電子支付和基金的創(chuàng)新嫁接，是世界上第一只互聯(lián)網(wǎng)貨幣市場(chǎng)基金，只通過PayPal網(wǎng)站向在線投資人開放，只需注冊(cè)成為PayPal用戶，之后同意條款，賬戶中的現(xiàn)金余額即自動(dòng)投資于基金。
在用戶體驗(yàn)上，客戶幾乎無法察覺該基金與現(xiàn)金的區(qū)別，當(dāng)用戶使用PayPal賬戶進(jìn)行轉(zhuǎn)賬、購(gòu)買或者支付時(shí)，用戶賬戶中相應(yīng)的基金份額會(huì)即刻贖回以進(jìn)行這些交易。用戶在實(shí)際體驗(yàn)中是感受不到這個(gè)贖回過程的，仿佛只是在消費(fèi)自己賬戶里的余額那樣。
現(xiàn)金般的用戶體驗(yàn)，要求現(xiàn)金般的流動(dòng)性。因而Paypal貨幣市場(chǎng)基金并不直接持有股票和債券，而是一只“聯(lián)接基金”，背后是復(fù)雜的“融資-投資-顧問”結(jié)構(gòu)，其聯(lián)接對(duì)象是貨幣市場(chǎng)專家證券公司(Money Market Master Portfolio)，Paypal貨幣市場(chǎng)基金將所有資產(chǎn)投入該公司以追求投資目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，該公司運(yùn)用Paypal注入的資金主要投資于高質(zhì)量美元幣值計(jì)價(jià)產(chǎn)品。貨幣市場(chǎng)專家證券公司的投資決策和調(diào)研由巴克萊全球投資者公司下屬的巴克萊全球基金顧問公司負(fù)責(zé)。
為將資產(chǎn)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)降到最低，Paypal貨幣市場(chǎng)基金不支持融資融券，也禁止對(duì)沖，并將浮動(dòng)利率證券完全排除在其投資范圍外；同時(shí)遵循嚴(yán)格的投資時(shí)間窗口，投資的貨幣市場(chǎng)基金必須維持不高于90天的美元加權(quán)平均投資組合到期期限，不能投資于任何有效到期期限長(zhǎng)于397天的證券。
金融危機(jī)后貨幣市場(chǎng)基金整體衰落
Paypal貨幣市場(chǎng)基金于2007年達(dá)到峰值，規(guī)模接近10億美元。其興起原因除了依靠互聯(lián)網(wǎng)利基市場(chǎng)效應(yīng)(Niche Market)迅速吸納大量零散資金外，與美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)整體進(jìn)入極盛也密切相關(guān)：2000年到2008年，美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金的規(guī)模實(shí)際上膨脹了60%以上，達(dá)到空前的3.75萬億美元。顯然Paypal貨幣市場(chǎng)基金也搭上了這班快車。
貨幣市場(chǎng)基金迅速膨脹緣起于一項(xiàng)曾經(jīng)的歧視規(guī)則：美聯(lián)儲(chǔ)在《聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)Q條例》(Regulation Q)規(guī)定禁止銀行向活期賬戶和支票賬戶支付利息。而貨幣市場(chǎng)基金可以規(guī)避這項(xiàng)規(guī)定，它吸收存款并擔(dān)保任何時(shí)間都能夠返還本金，同時(shí)提供的回報(bào)率還能夠略高于銀行利息等其他的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，滿足了人們對(duì)安全、高流動(dòng)性資產(chǎn)的需求，讓閑置資金發(fā)揮出更大的效率。
但是，時(shí)間揭示了貨幣市場(chǎng)基金宣稱的現(xiàn)金級(jí)流動(dòng)性和保本優(yōu)勢(shì)相當(dāng)脆弱。雖然貨幣市場(chǎng)基金本身不存在杠桿化問題，但是從投資心理角度，卻比那些高度杠桿化產(chǎn)品對(duì)風(fēng)險(xiǎn)更敏感。因?yàn)橥顿Y者可以容忍杠桿化資產(chǎn)10%的損失，可是人們習(xí)慣假定貨幣市場(chǎng)基金是保本的，哪怕1%的損失都無法容忍——就像人們無法容忍存款損失1%一樣，因此引發(fā)擠兌。
在2008年金融危機(jī)期間，大量投資者蜂擁贖回，在短時(shí)間里抽空了金融系統(tǒng)的現(xiàn)金，迫使基金售出自己流動(dòng)性最好的資產(chǎn)，而這又引發(fā)新一輪贖回。最后美國(guó)財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)不得不聯(lián)手救助貨幣市場(chǎng)基金，以緊急計(jì)劃為貨幣市場(chǎng)基金提供擔(dān)保，制止了擠兌，當(dāng)時(shí)至少有72只基金因?yàn)檎闹С植疟苊饬说泼嬷档拿\(yùn)。
金融危機(jī)后，美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金規(guī)模已經(jīng)下降到2.46萬億美元，相比峰值減少了超過1/3。據(jù)《洛杉磯時(shí)報(bào)》的報(bào)道，2011年貨幣市場(chǎng)基金的平均收益僅為0.04%；而2012年有47家貨幣市場(chǎng)基金提供的收益扣除手續(xù)費(fèi)后僅為0.01%，而同期股票市場(chǎng)、貴金屬市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)飛漲。貨幣市場(chǎng)基金的衰落原因主要有三個(gè)：
一是美聯(lián)儲(chǔ)的三次量化寬松政策導(dǎo)致超低利率政策，由于基準(zhǔn)利率水平關(guān)乎貨幣市場(chǎng)基金所必須購(gòu)買的低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的回報(bào)，使得貨幣市場(chǎng)基金獲利困難或者經(jīng)營(yíng)虧損。
二是美財(cái)政部在2009年后不再作為貨幣市場(chǎng)基金的最后擔(dān)保人，貨幣市場(chǎng)基金的剛性兌付不復(fù)存在，不再能保底。
三是多德弗蘭克法案出臺(tái)，推翻了之前《聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)Q條例》，規(guī)定銀行可以對(duì)支票賬戶和活期存款賬戶付息，這意味著貨幣市場(chǎng)基金對(duì)活期賬戶付息的壟斷優(yōu)勢(shì)喪失。
宏觀環(huán)境迫使Paypal關(guān)閉貨幣市場(chǎng)基金
基于以上宏觀金融環(huán)境原因，PayPal貨幣市場(chǎng)基金收益也直線下跌。數(shù)據(jù)顯示，2008年后Paypal貨幣市場(chǎng)基金的收益急劇下降，2011年僅為0.05%，相對(duì)于2008年貶損達(dá)98%。
根據(jù)Paypal的財(cái)務(wù)報(bào)告，在宣布關(guān)閉貨幣市場(chǎng)基金之前，為維持基金收益，Paypal實(shí)際上已經(jīng)補(bǔ)貼了基金兩年時(shí)間，巨大的貨幣市場(chǎng)基金已經(jīng)成為了Paypal的巨大負(fù)擔(dān)，而且越來越沉。在PayPal關(guān)閉貨幣市場(chǎng)基金前夕，基金收益已經(jīng)不足以支付各項(xiàng)管理支出，包括投資、監(jiān)管申報(bào)、稅收?qǐng)?bào)告、開戶人記錄保管等等。Paypal同時(shí)還需倒貼給用戶象征性的0.05%收益，加上約相當(dāng)于0.75%的管理運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，近5億美元的基金規(guī)模(2011年初)會(huì)給Paypal每年造成400萬美元以上的虧損。
與此同時(shí)，當(dāng)初Paypal貨幣市場(chǎng)基金提高客戶黏性的功能也因?yàn)檫呺H效應(yīng)而趨于無效化。今天的Paypal已經(jīng)發(fā)展到足夠大、大到能夠產(chǎn)生馬太效應(yīng)，根據(jù)eBay2013年第一季度財(cái)報(bào)，其營(yíng)收中41%約16億美元來自PayPal業(yè)務(wù)，并在美國(guó)境內(nèi)發(fā)展了超過2000家實(shí)體零售店支持PayPal支付。Paypal已經(jīng)成為美國(guó)人的一種生活習(xí)慣，不必再依靠微薄的基金收益吸引的沉淀資金提高客戶黏性。
Paypal最終對(duì)貨幣市場(chǎng)基金選擇了拋棄。2013年6月，Paypal用戶都收到了這封來信：
“感謝使用PayPal及PayPal貨幣市場(chǎng)基金。但很遺憾，公司決定于2011年7月29日起關(guān)閉PayPal貨幣市場(chǎng)基金。PayPal將在關(guān)閉基金后的7個(gè)工作日內(nèi)將未劃付的分紅轉(zhuǎn)入用戶PayPal賬戶。用戶無需勞煩，敬請(qǐng)放心?！?/p>
余額寶重演Paypal貨幣市場(chǎng)基金的運(yùn)作邏輯
在Paypal貨幣市場(chǎng)基金關(guān)閉兩年后的2013年6月，淘寶宣布余額寶上線，二者運(yùn)作邏輯高度相似：
都是貨幣市場(chǎng)基金，與國(guó)內(nèi)利率環(huán)境高度掛鉤，主要投資本幣計(jì)價(jià)短期票據(jù)。
都是聯(lián)接基金，Paypal和支付寶都扮演窗口角色，將資金委托給第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)，前者是貨幣市場(chǎng)專家證券公司，后者是天弘基金。Paypal和支付寶都沒有建立自己的基金清算、風(fēng)控等后臺(tái)系統(tǒng)，也沒有起到基金產(chǎn)品投資顧問的推介角色。
從用戶體驗(yàn)上，注冊(cè)開立賬戶都非常便捷，都具有現(xiàn)金級(jí)的流動(dòng)性，隨時(shí)買入贖回，都不需要在主體基金(貨幣市場(chǎng)專家證券公司或天弘基金)直接開設(shè)賬戶。
相同的運(yùn)作邏輯也給人們留下疑問，余額寶是否會(huì)重演Paypal貨幣市場(chǎng)基金的命運(yùn)呢？應(yīng)該說，中國(guó)與美國(guó)的利率環(huán)境不同，中國(guó)GDP增長(zhǎng)速度較高，因而能支持人民幣3%的年息，比較適合余額寶等貨幣基金的發(fā)展。相對(duì)于宏觀利率環(huán)境，政策風(fēng)險(xiǎn)才是“動(dòng)了別人奶酪”的余額寶更應(yīng)考慮的。（來源：《小康·財(cái)智》 文/諸悅）
