供應鏈金融已在資本市場上掀起熱潮，成為不少產業(yè)轉型的新方向，供應鏈金融在升級換代的同時取得了快速的發(fā)展，迎來發(fā)展黃金時期。供應鏈金融具有產業(yè)和金融兩個屬性，由于對兩個屬性不同的側重，市場對于供應鏈金融的定位也不同。一起來看看以金融的視角看供應鏈金融 ，會是什么樣子？
供應鏈金融已在資本市場上掀起熱潮，成為不少產業(yè)轉型的新方向，供應鏈金融在升級換代的同時取得了快速的發(fā)展，迎來發(fā)展黃金時期。供應鏈金融具有產業(yè)和金融兩個屬性，由于對兩個屬性不同的側重，市場對于供應鏈金融的定位也不同。一起來看看以金融的視角看供應鏈金融 ，會是什么樣子？
異于傳統(tǒng)的三個核心
供應鏈金融不是新名詞，但其具體運作模式完成了演化升級，異于傳統(tǒng)的三個核心點：業(yè)務主體、授信模式以及業(yè)務模式
業(yè)務主體：異于傳統(tǒng)之一
金融業(yè)務主體從銀行到核心企業(yè)。傳統(tǒng)供應鏈金融模式下，銀行作為業(yè)務主體，基于核心企業(yè)的信用資質給上下游中小企業(yè)進行授信。而新模式下，核心企業(yè)成為了金融業(yè)務的主體，其資金來源也突破銀行單一通道的限制，進一步擴展到多元非銀金融機構，甚至通過自己獲取金融牌照來實現(xiàn)資金的融通。相應的，核心企業(yè)也獲得了原本屬于金融機構的利差收入。
不同于市場將金融業(yè)務作為核心企業(yè)輔助性業(yè)務的主流觀點，我們認為，只要供應鏈金融可以提供更大的利潤，核心企業(yè)沒有動機限制金融業(yè)務發(fā)展。
授信主體：異與傳統(tǒng)之二
授信主體由原來的“N”到現(xiàn)在的“1”。中小企業(yè)本身直接在銀行融資的難度較大，傳統(tǒng)供應鏈金融模式下通過核心企業(yè)的類擔保獲得銀行融資，本質上仍是基于信用差進行資金的融通，銀行授信主體既包括核心企業(yè)，也包括中小企業(yè)，也即是對N個企業(yè)的整體授信。新模式下，資金方只對核心企業(yè)授信，而核心企業(yè)再基于實體交易對中下游企業(yè)授信，資金風險敞口由銀行端下移至核心企業(yè)。
作為風險承擔主體，核心企業(yè)也將獲得相應風險溢價收益；此外，基于自身對行業(yè)以及上下游企業(yè)的信息優(yōu)勢，進一步獲得風險定價能力提升的收益，實現(xiàn)產業(yè)整體資源優(yōu)化配置。
業(yè)務模式：異與傳統(tǒng)之三
供應鏈金融本質上是O2O模式的演化。不同于一般線下體驗、線上提交需求的O2O模式，產業(yè)鏈金融的O2O模式中線下因素更為核心。線下產業(yè)因素是供應鏈金融的根基所在，掌握了核心渠道或具備核心品牌的企業(yè)轉型供應鏈金融業(yè)務最具優(yōu)勢，其核心位置被其他企業(yè)代替的可能性較低。線上平臺最大的作用在于供給、需求信息匹配效率的提升，以及對運作效率的提升。而一般產業(yè)垂直領域電商均興起于近幾年，目前仍面臨新進入者的潛在威脅，真正具備“護城河”特質的電商平臺較少，更需深度挖掘。
這也是我們堅持認為目前時點線下因素比線上因素更為關鍵的原因。
供應鏈金融的生存空間：四個利差
要在銀行主導的金融體系中立足，核心企業(yè)必須要有自己的相對競爭點，通過比較優(yōu)勢開拓生存空間。本小節(jié)，關于供應鏈金融的存在哲學：四個利差。
第一維利差：信用差
核心企業(yè)與中小企業(yè)之間的信用差是供應鏈金融的資金源頭。核心企業(yè)擁有規(guī)模更大的業(yè)務規(guī)模，在產業(yè)鏈中占據(jù)核心地位，高信用在資金獲取上具備天然優(yōu)勢。從金融體系融資的差異本質上是信用的差異，也是供應鏈金融的資金源頭。此外，核心企業(yè)依靠自身對產業(yè)鏈的強把控力，擁有更多的預收賬款（對下游企業(yè)）和應付賬款（對上游企業(yè)），較為充裕的現(xiàn)金進一步增強其信用等級。
第二維利差：認知差
基于對行業(yè)以及上下游企業(yè)的更深認識，核心企業(yè)在風控端具備優(yōu)勢。金融領域最核心的競爭力仍是風險定價能力，核心企業(yè)的立足之本在于其天然的風險識別能力，從而獲得超額風險溢價。
1）核心企業(yè)對行業(yè)具備更為深刻的認知，對行業(yè)周期以及微觀運行都具備傳統(tǒng)金融機構不可比擬的優(yōu)勢；
2）基于業(yè)務往來所形成的對上下游企業(yè)信息更為核心的把控。
第三維利差：模式差
不動產抵押模式具備差異化競爭實力。在國外市場成熟國家，銀行所接受的企業(yè)抵押中超60%是基于存貨和應收賬款的動產抵押，而國內不動產抵押占到了70%以上的份額。動產抵押對金融機構要求更高，對抵押品更需要高頻次的監(jiān)控及信息互通，而目前的互聯(lián)網(wǎng)金融趨勢切到好處的解決了這個痛點，核心企業(yè)基于自身業(yè)務把控能力、倉儲能力以及互聯(lián)網(wǎng)平臺，在以不動產抵押為核心的融資模式上較傳統(tǒng)金融機構更具優(yōu)勢。
第四維利差：生態(tài)差
扎根于產業(yè)，供應鏈金融O2O生態(tài)更接地氣。與傳統(tǒng)金融機構相比，核心企業(yè)更易搭建供應鏈融資生態(tài)。在發(fā)展成熟階段，供應鏈金融將在產品、物流、倉儲、資金融通等多個維度建立起以核心企業(yè)為中心的生態(tài)系統(tǒng)，而互聯(lián)網(wǎng)從消費到產業(yè)、從個人到企業(yè)的滲透加速了供應鏈金融生態(tài)的成型。與金融機構只做金融業(yè)務相比，供應鏈金融在產品業(yè)務端對上下游企業(yè)更具粘性，且相比于產品消費端的O2O模式更具產業(yè)根基。
目前時點看，核心企業(yè)已經具備了相當優(yōu)越的內外條件：深耕產業(yè)的根基、轉型的動機、金融變革窗口以及互聯(lián)網(wǎng)的極速滲透，未來的突破點在于資金端和風控模式。
五行圖定價值
供應鏈金融已在資本市場上掀起熱潮，預期所到之處雨露均沾，以大幅上漲做出回應。風口上的行業(yè)，短期泡沫在所難免，這個時點更應關注實業(yè)與資本市場的互動，規(guī)避局部泡沫，披沙簡金，在一個轉型+新興的領域，找到真正的明日之星。
萬變不離其宗，五個核心要素決定價值。供應鏈金融涉及到不同的資金渠道、不同產業(yè)格局以及產品形式等因素，具體業(yè)務組織形式復雜多樣。通過現(xiàn)象看本質，我們在復雜多變的影響因子中總結出五個核心因素，他們的具體組合方式將直接決定供應鏈金融業(yè)務的潛在價值：產業(yè)空間、上下游格局、核心控制力、資金渠道和產品標準化程度。
以金融的視角看供應鏈金融！
供應鏈金融具有產業(yè)和金融兩個屬性，由于對兩個屬性不同的側重，市場對于供應鏈金融的定位也不同。產業(yè)視角下，金融業(yè)務僅作為主業(yè)的補充，其存在目的仍在于強化主業(yè)，對金融業(yè)務的體量沒有過多期望；金融視角下，供應鏈金融業(yè)務定位于傳統(tǒng)業(yè)務轉型的標桿方向，且以金融的思維謀求業(yè)務推進。
我們認為，應以金融的視角看供應鏈金融：
1）金融領域是一個沒有經歷過殘酷市場化競爭的行業(yè)，政策上普惠金融的推進，金融市場格局迎來變數(shù)，空間足夠大；
2）傳統(tǒng)產業(yè)轉型升級的必然要求；
3）供應鏈金融本質上仍是金融業(yè)務。資金端、資產端和風控模式是金融業(yè)務的關鍵要素。
以金融的視角看供應鏈金融，必須抓住金融業(yè)務的本質，才可以在變幻的供應鏈金融模式下領悟到核心。資金的融通是金融業(yè)務的核心，在供應鏈金融框架下，資金端涉及到資源規(guī)模和價格；資產端有關行業(yè)空間大小、行業(yè)格局及核心企業(yè)對上下游中小企業(yè)的把控力；風控端則要看基本模式、產品標準化程度、倉儲能力等。掌握了金融本質的核心，才能選出真正好標的。
資金-渠道or牌照
資金端是供應鏈金融的開始，中短期決定供應鏈金融業(yè)務規(guī)模，資金規(guī)模和價格是核心看點。從資金來源上，可以分為外部渠道資金和內部資金，優(yōu)劣對比應該回歸到對資金成本、息差和風險的影響上
外部渠道資金
外部資金運用本質仍是核心企業(yè)與中小企業(yè)的信用差。供應鏈金融較為保守的模式，即核心企業(yè)利用自身信用優(yōu)勢獲得外部資金，同時基于自身對中小企業(yè)業(yè)務往來形成的風控優(yōu)勢，針對中小企業(yè)進行資金融通業(yè)務。核心企業(yè)和中小企業(yè)在外部融資能力上的差別是信用的差別，供應鏈金融存在的基礎也即企業(yè)之間的信用極差。
信用極差大小決定業(yè)務空間，資金成本低，規(guī)模易觸上限。在外部渠道融資模式下，核心企業(yè)與中小企業(yè)都作為金融機構的乙方，定位上沒有本質差別，真正的差別在于對于外部資金的融資能力，所以信用極差的大小決定供應鏈金融業(yè)務空間。核心企業(yè)從銀行獲得貸款較為容易，同時貸款成本較非銀機構融資成本要低，一般在7%-10%左右。外部融資模式下最大的瓶頸及資金規(guī)模，基于信用差獲得的金融業(yè)務，在空間上容易受到限制，這也是產業(yè)視角下對供應鏈金融業(yè)務空間持保留意見的原因。
以金融的視角看供應鏈金融，我們更看好通過獲得金融牌照的方式獲得資金來源的模式。
獲取金融牌照
甄別不同牌照價值，看杠桿、看資本實力、亦看資金價格。核心企業(yè)申請金融牌照最大的價值在于對資金端把控力的增強，且在經營戰(zhàn)略上相較于純利用外部資金，更偏向于金融機構的定位。價值選擇上，自身資本實力越高、杠桿倍數(shù)越高、資金價格越低則價值越大。
多元金融牌照中，首推融資租賃、保理及P2P。多元金融牌照中，優(yōu)劣的主要考量標準為杠桿倍數(shù)與具體模式，其中融資租賃、保理及P2P質地最優(yōu)。融資租賃和保理是目前發(fā)展最快的非銀子板塊，優(yōu)勢在于政策上規(guī)范與支持，以及在外資、銀行資金利用上的優(yōu)勢，10倍杠桿倍數(shù)在非銀金融牌照中也屬上乘；P2P平臺的優(yōu)勢在于資金沒有理論上限，在風險可控的前提下，只要有利益，總有資金參與。相比較而言，小貸公司杠桿倍數(shù)較低，擔保公司雖然杠桿倍數(shù)10倍，但業(yè)務上只提供擔保，仍需接洽外部資金。
資產證券化加速杠桿釋放。目前券商資產證券化已經實行注冊制，同時各類資產管理平臺都為金融資產的證券化以及轉讓提供便利，從而加速資金杠桿的釋放。若參照美國資產證券化資產規(guī)模占GDP40%的比重，國內資產證券化空間5.6萬億，核心企業(yè)在資產端的操作空間將大為提升。
產業(yè)鏈基礎
并不是所有產業(yè)的核心企業(yè)都適合做產業(yè)鏈金融，在規(guī)模效應下才具備真正轉型價值。我們歸納了產業(yè)端決定價值的核心要素：大行業(yè)、強控制力、弱上下游。
大行業(yè)有大空間。大行業(yè)蘊藏巨大融資需求，意味著供應鏈金融所具有的潛在空間，只有存在較大的金融業(yè)務空間，核心企業(yè)轉型動力才更足。除了直接的規(guī)模影響之外，大行業(yè)中核心企業(yè)和上下游中小企業(yè)之間的關系越為復雜，核心企業(yè)通過建立互聯(lián)網(wǎng)平臺所具備的效率提升空間也越大，相比于傳統(tǒng)金融機構所具有的優(yōu)勢也越為明顯。
在供應鏈金融資產端價值判斷中，“大行業(yè)”是第一位的，只有大行業(yè)才具備較大的供應鏈金融業(yè)務拓展價值，然后再去判斷上下游企業(yè)是否存在融資需求，以及核心企業(yè)對于融資需求的滿足能力。
弱上下游：融資需求存在痛點
上下游強弱決定融資痛點程度。上下游企業(yè)越弱勢，其融資需求越無法得到充分滿足，融資痛點的存在是核心企業(yè)供應鏈金融業(yè)務的前提。供應鏈金融所要解決的正是上下游企業(yè)融資痛點問題，痛點越深，供應鏈金融施展相對優(yōu)勢的空間越大，而較為強勢的上下游則意味著核心企業(yè)轉型金融服務的難度越大。
傳統(tǒng)金融機構以不動產抵押為主，供應鏈金融以動產抵押為主要競爭手段。一般中小企業(yè)固定資產較少，而以應收賬款和存貨方式存在的動產較多，從傳統(tǒng)金融機構獲得貸款的難度大。核心企業(yè)基于實體業(yè)務往來所具備的信息優(yōu)勢，針對中小企業(yè)進行相關動產質押融資，形成與傳統(tǒng)金融機構的產異化競爭格局。
強控制力：解決痛點能力
壟斷優(yōu)于寡頭，寡頭優(yōu)于競爭。核心企業(yè)依靠自身優(yōu)勢已經在產業(yè)鏈中某些環(huán)節(jié)形成較強的市場競爭力，競爭力大小決定其對上下游企業(yè)的話語權，話語權的強弱視核心企業(yè)經營業(yè)務的市場格局，壟斷優(yōu)于寡頭，寡頭優(yōu)于競爭。
其中，處于壟斷地位的核心企業(yè)對上下游中小企業(yè)的話語權最強，這將在兩方面提升核心企業(yè)的金融服務能力：
1）對上下游把控力越強，相對信用極差越大，融資相對優(yōu)勢越大；
2）更強的供應鏈金融業(yè)務主導能力。
工業(yè)企業(yè)對行業(yè)把控力側重產業(yè)中上游，電商平臺側重下游。核心企業(yè)在產業(yè)鏈中的不同位置，將直接決定其供應鏈金融業(yè)務的展業(yè)領域，可從覆蓋領域的廣度和深度判斷價值。物流企業(yè)覆蓋領域最為廣泛，但相對于制造企業(yè)和電商平臺，物流企業(yè)業(yè)務深度較低；核心制造業(yè)企業(yè)與原材料供應商和經銷商接觸較為緊密；電商平臺在廣度上最低，但由于較高的消費頻次，其具備最高的覆蓋深度，如京東白條等即是在與消費者高頻次互動形成的大數(shù)據(jù)基礎上展開。
風險把控見真章
金融競爭本質在于風險定價能力。在供應鏈金融領域，核心企業(yè)相對于傳統(tǒng)企業(yè)優(yōu)勢的本質即在于風險定價能力的增強。電商類核心企業(yè)優(yōu)勢在于大數(shù)據(jù)下的信用評估體系，產業(yè)類核心企業(yè)優(yōu)勢在于對動產融資的把控力。
產業(yè)類核心企業(yè)風控：產品標準化+倉儲能力。產品標準化程度越高，價值評估越容易，同時高度標準化的產品在資產處置上更容易，降低流動性風險。核心企業(yè)自建倉儲可以有效控制信用風險，也是產業(yè)類核心企業(yè)風險控制能力的最重要因素之一。
平臺類核心企業(yè)風控：大數(shù)據(jù)優(yōu)勢。電商平臺類核心企業(yè)，擁有更高的業(yè)務頻次，上下游分別為供應商和消費者，基于應收賬款、預付賬款貸款以及信用融資是主要形式，風險控制主要依靠平臺交易往來所形成的大數(shù)據(jù)優(yōu)勢，比如京東白條的風控模式。
行業(yè)信息化龍頭
真實交易數(shù)據(jù)和征信系統(tǒng)是殺手锏
行業(yè)信息化龍頭轉型供應鏈金融。行業(yè)信息化龍頭，為特定某個或兩三個行業(yè)提供信息化服務。長期以來，信息化服務商的主要利潤來自軟件、系統(tǒng)集成和系統(tǒng)運維三大部分，維持著較為穩(wěn)定的增長速度。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的不斷發(fā)展，信息化龍頭企業(yè)切入金融領域正成為行業(yè)標配。
行業(yè)信息化龍頭借助軟件的推廣使用，滲透到服務對象的生產、經營交易中去，產生系列大數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)本身即是征信系統(tǒng)天然素材。
供應鏈金融的本質是金融，征信體系是信息化龍頭風控利器。供應鏈金融本質仍是金融，風險定價能力仍是競爭的最為核心的內容。按照我們在五維模型中的分析，在于傳統(tǒng)金融的對比中，供應鏈金融的風控優(yōu)勢有兩方面：大數(shù)據(jù)下的征信系統(tǒng)、融資質押標的下的標準化，顯然信息化龍頭在前者具備明顯優(yōu)于傳統(tǒng)金融機構的優(yōu)勢。
五維模型定價值：征信系統(tǒng)是殺手锏。行業(yè)信息化龍頭依托大數(shù)據(jù)，在風控端具備優(yōu)勢，市場空間方面視不同行業(yè)而異。需要指出的是，行業(yè)信息化龍頭一般缺少對于上下游企業(yè)的掌控力，在金融供給總體不足的市場環(huán)境中，風控以及業(yè)務實現(xiàn)模式顯得尤為重要。
