卓爾智聯(lián)：產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)千億龍頭，走不出盈利陷阱

 每逢上市公司財(cái)報(bào)披露季，二級(jí)市場可謂“有人歡喜有人憂”。然而，無論財(cái)報(bào)帶給股價(jià)多少波動(dòng)，其都屬于短期事件，最終公司的市場估值將綜合取決于行業(yè)板塊、業(yè)務(wù)基本面與市場資金偏好等多方面因素。

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五一長假結(jié)束后的兩個(gè)交易日，卓爾智聯(lián)(02098)股價(jià)連續(xù)兩日下跌，結(jié)束了財(cái)報(bào)披露后一個(gè)多月以來的連續(xù)上漲行情。截至5月7日收盤，公司股價(jià)跌至0.4港元附近，且成交量顯著縮窄，回歸交投極度不活躍的常態(tài)。

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財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，受益于供應(yīng)鏈管理及貿(mào)易業(yè)務(wù)收入增加，卓爾智聯(lián)2023年實(shí)現(xiàn)營收1252.9億元，同比增長12.97%;凈利潤約6567.6萬元，為2020年以來首次實(shí)現(xiàn)盈利。

凈利轉(zhuǎn)正可喜，但公司股價(jià)與成交量的“退燒”，似乎表明盈利業(yè)績的背后，仍然有著不少的隱憂。

細(xì)分賽道千億營收，為何不受市場資金青睞?

卓爾智聯(lián)旨在以大數(shù)據(jù)、人工智能、區(qū)塊鏈等數(shù)字化技術(shù)為應(yīng)用，構(gòu)建“B2B交易服務(wù)+供應(yīng)鏈服務(wù)+數(shù)字技術(shù)云服務(wù)”的架構(gòu)體系。公司業(yè)務(wù)涉及農(nóng)業(yè)、鋼鐵、化工塑料等多個(gè)行業(yè)，旗下?lián)碛兄修r(nóng)網(wǎng)、卓鋼鏈、化塑匯、世界商品智能交易中心CIC及漢口北等多個(gè)B2B交易平臺(tái)。

2023年，供應(yīng)鏈管理及貿(mào)易業(yè)務(wù)依然是公司最為重要的營收支柱，收入占比超99%。其中，中農(nóng)網(wǎng)貢獻(xiàn)營收408億元，卓鋼鏈、化塑匯分別貢獻(xiàn)營收245億元、241億元，世界商品智能交易中心CIC貢獻(xiàn)營收80億元。

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業(yè)務(wù)層面，報(bào)告期內(nèi)，中農(nóng)網(wǎng)持續(xù)開拓細(xì)分品類，將甜味業(yè)務(wù)拓展到制藥用糖、烘焙用糖、乳飲用糖等服務(wù)領(lǐng)域;卓鋼鏈深耕下游終端基建、汽車、光伏新能源、電力電網(wǎng)等細(xì)分市場，與眾多大型央國企及行業(yè)龍頭建立合作，服務(wù)350個(gè)民生工程及高端制造項(xiàng)目;化塑匯立足化工塑料市場，新增PET、滌綸短纖等業(yè)務(wù)，并依托華南塑化產(chǎn)業(yè)帶優(yōu)勢(shì)在東莞設(shè)立分公司，為企業(yè)重點(diǎn)提供ABS、PC等品類的共享采購、寄售等服務(wù)。

簡單來看，公司基本面整體較為穩(wěn)健，并無特別的不利因素，這也是財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)能夠帶動(dòng)股價(jià)上漲的原因之一。但若拉長時(shí)間線來看，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，卓爾智聯(lián)在港股市場中資金關(guān)注度并不高。自2019年年中以來，公司股價(jià)長期位于1港元以下。深究其中原因，有著行業(yè)與公司兩方面的因素。

在融資熱度方面，相比于科技、新能源等熱門概念，卓爾智聯(lián)所屬的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)賽道顯得“門前冷落車馬稀”。網(wǎng)經(jīng)社發(fā)布的《2023年度中國產(chǎn)業(yè)電商市場數(shù)據(jù)報(bào)告》顯示，2023年中國產(chǎn)業(yè)電商領(lǐng)域的融資數(shù)量與融資金額同比雙降，全年共發(fā)生40起融資，同比下降46.67%;融資總額60.5億元，同比下降39.38%。

圖片來源：電數(shù)寶

而橫向?qū)Ρ犬a(chǎn)業(yè)電商上市公司，卓爾智聯(lián)則呈現(xiàn)出“高營收、低盈利、低市值”的特征。以2022年?duì)I收計(jì)，卓爾智聯(lián)是10家產(chǎn)業(yè)電商上市公司中唯一營收超千億元的公司，與排名其后的上海鋼聯(lián)（300226）、慧聰集團(tuán)等都拉開了較大差距。

圖表來源：網(wǎng)經(jīng)社

但值得注意的是，營收一騎絕塵的卓爾智聯(lián)在市值方面卻明顯落后。網(wǎng)經(jīng)社報(bào)告顯示，截至2023年12月29日收盤，12家產(chǎn)業(yè)電商上市公司總市值為805.91億元人民幣，平均市值約67.16億元，其中，卓爾智聯(lián)以28.26億元的市值排在第9位。

圖表來源：網(wǎng)經(jīng)社

不受資金青睞的原因，實(shí)際上就隱藏在卓爾智聯(lián)的財(cái)報(bào)中。相比同行，卓爾智聯(lián)是少數(shù)持續(xù)數(shù)年虧損的公司之一。在2023年年末市值排名前五的產(chǎn)業(yè)電商公司中，僅有2023年年底上市的一家未盈利，其余4家公司在近五年中均保持盈利為正。

對(duì)于卓爾智聯(lián)的投資者來說，2023年轉(zhuǎn)虧為盈的財(cái)報(bào)，無疑讓他們等了數(shù)年之久。但這樣的業(yè)績是曇花一現(xiàn)，還是表明公司真正具備了自我造血的能力?我們深入業(yè)務(wù)層面進(jìn)行分析。

實(shí)際上，卓爾智聯(lián)過去一年業(yè)績改善的背后，離不開食糖價(jià)格行情的劇烈波動(dòng)。2023年，公司旗下中農(nóng)網(wǎng)實(shí)現(xiàn)營收408億元，為營收最高的板塊，而其中甜味板塊全年?duì)I收約309億元，在中農(nóng)網(wǎng)營收占比約為75.74%，在公司總營收中占比也將近四分之一。

2023年，白糖價(jià)格呈現(xiàn)先漲后跌、整體上漲的趨勢(shì)，上半年因印度食糖減產(chǎn)且實(shí)施食糖出口限制，加上國內(nèi)食糖減產(chǎn)，階段性供需矛盾推動(dòng)食糖價(jià)格快速上漲;下半年，巴西及國內(nèi)廣西食糖開榨，且預(yù)估產(chǎn)量不斷上調(diào)，全球供應(yīng)預(yù)期改善，食糖價(jià)格維持在相對(duì)低位。據(jù)生意社商品行情分析系統(tǒng)，2023年年初一級(jí)白糖均價(jià)為5786元/噸，年末均價(jià)為6704元/噸，年度上漲15.87%;年內(nèi)白糖最高價(jià)格為7538元/噸，最低價(jià)格為5754元/噸。

圖表來源：生意社

展望后市，糖價(jià)預(yù)計(jì)將為卓爾智聯(lián)的業(yè)績提供一定支撐。2024年一季度，白糖平均價(jià)格6541元/噸，環(huán)比下跌6.6%，同比上漲10.36%;盡管23/24榨季全球糖產(chǎn)需預(yù)計(jì)過剩，但國際貿(mào)易流的供需因印度出口政策的不確定仍存在偏緊的風(fēng)險(xiǎn)，使得業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)糖價(jià)或?qū)⒕S持高位震蕩。

激進(jìn)擴(kuò)張策略，或?qū)⑦M(jìn)一步蠶食利潤

此外，值得一提的是，在持續(xù)數(shù)年虧損的狀態(tài)下，卓爾智聯(lián)仍然采取加速規(guī)模擴(kuò)張的市場策略。2023年卓爾智聯(lián)進(jìn)軍紡織行業(yè)，上線湖北省第三家省級(jí)供應(yīng)鏈平臺(tái)“華紡鏈”，為紡織服裝產(chǎn)業(yè)上下游企業(yè)提供產(chǎn)業(yè)資訊、撮合交易、集采服務(wù)、數(shù)字工廠、供應(yīng)鏈融資、質(zhì)量檢測(cè)、數(shù)字化管理、設(shè)計(jì)師對(duì)接等一站式綜合服務(wù)。

在目前公司業(yè)務(wù)已覆蓋農(nóng)產(chǎn)品、化工塑料、鋼鐵、能源、批發(fā)市場、跨境貿(mào)易等行業(yè)的基礎(chǔ)上，公司還在年報(bào)中指出，未來將進(jìn)一步通過內(nèi)生或并購方式發(fā)展其他板塊，并繼續(xù)加大對(duì)數(shù)字技術(shù)的研發(fā)。

相對(duì)于公司超千億的營收，不足7000萬元的凈利潤，顯得相當(dāng)微薄。再加上顯得激進(jìn)的擴(kuò)張策略，或?qū)⑦M(jìn)一步蠶食利潤，也增添了投資者對(duì)于公司業(yè)務(wù)“多而難精”的擔(dān)憂。

在此情形下，綜合各種因素來看，公司股價(jià)中長期走勢(shì)，進(jìn)一步上漲的動(dòng)力預(yù)計(jì)將很有限。